（報告出品方/分析師：天風證券唐海清 楊誠笑 余芳沁）

1. 電子陶瓷龍頭企業，中電十三所賦能業務多點開花

河北中瓷電子科技股份有限公司（簡稱中瓷電子）于2009年8月6日成立于河北省石家莊市。

2019年，公司由其前身中瓷有限整體變更為股份有限公司；2021年1月4日，公司正式在深交所上市。

公司主營產品為通信器件用電子陶瓷外殼、工業激光器用電子陶瓷外殼、消費電子陶瓷外殼及基板及汽車電子件。

主要產品廣泛應用于光通信、無線通信、工業激光、消費電子、汽車電子等領域。在光通信領域，公司與華為、中興等全球著名光電器件廠商建立長期穩定的客戶關系；在無線通信領域，公司與 NXP、Infineon 等世界知名半導體公司建立合作關系。

經過長期沉淀和積累，公司打破了國外技術封鎖和產品壟斷，填補了國內細分領域的重要空白，成為國內規模***大的高端電子陶瓷外殼生產企業，兼具技術和規模優勢，并建立了穩定優質的客戶關系。

1.1. 背靠十三所，團隊技術背景深厚

公司實際控制人為中國電子科技集團有限公司，其通過中國電科十三所、電科投資和中電國元間接控制公司 56.15%的股份。公司設立主要發起人和控股股東均為中國電科十三所。

中國電科十三所主要從事半導體研究，微波毫米功率器件和單片電路、微波毫米混合集成電路、微波組件及小整機、光電器件、MEMS 器件等研發和生產。根據公司 2021 年中報，中國電科十三所總共持有公司 49.68%股權。

公司管理團隊結構穩定且資源豐富：

公司在國內知名專家教授的引領帶動下，組建了一支國內******的超精密技術研發團隊，研發團隊在超精密機床的單元技術、切削機理和工藝、成套技術及應用工藝方面具備豐富的技術經驗和實踐積累。可為北京精密零件加工，北京鋁合金異型件加工制造相關產業提供優質的技術服務。

公司大部分高管及核心技術人員在中電科十三所任職多年，公司董事長卜愛民先生歷任十三所副所長，兼任太芯電子科技和三微電子科技(蘇州)公司董事長；董事、總經理付花亮先生在十三所任職時間長達 33 年，2013 年 2 月至今擔任中瓷電子總經理。

公司管理層在陶瓷材料領域的經驗積累有利于公司更好地研發產品并提升核心競爭力。此外，公司亦注重人才引進策略，跟進******的技術及生產經驗，為公司注入新鮮血液。

公司核心管理及技術團隊對電子陶瓷特點、應用領域以及行業管理理解深刻，對行業動態掌握及時、準確，具有前瞻性。

1.2. 業績持續增長，產能提升助力公司長期發展

公司深耕電子陶瓷領域，掌握了電子陶瓷和金屬化體系關鍵核心材料、半導體外殼設計仿真技術、多層陶瓷高溫共燒關鍵技術三大核心技術領域的自主知識產權，開創了我國光通信器件陶瓷外殼產品領域，打破了國外行業巨頭的技術封鎖和產品壟斷，填補了國內空白，并廣銷國際市場。

公司的主要產品為電子陶瓷系列產品，分為四大系列：通信器件用電子陶瓷外殼、汽車電子件、消費電子陶瓷外殼及基板、工業激光器用電子陶瓷外殼。

公司業務規模持續擴張，產品競爭力較強，銷量逐年增長。

2017年-2020年，公司陶瓷外殼產量由 882.94 萬只增長至 2983.67 萬只，CAGR 為 50.06%；銷量由 871.98 萬只增長至 2711.29 萬只，CAGR 為 45.96%。此外，為了滿足市場的旺盛需求，公司安排加班生產從而使產能利用率維持在較高水平。

產銷量持續高增，業績多年靚麗：

2016年-2020年，公司業務規模穩步擴張，業績表現靚麗。營業收入從 2.31 億元增長到 8.16 億元，4 年 CAGR 為 37.06%；凈利潤從 0.27 億元增長到 0.98 億元，4 年 CAGR 為 38.29%。其中，2018年增速放緩主要系公司新建產線剛投入生產，產能利用率還處于爬坡階段。

2021年前三季度公司實現營收 7.96 億元，同比增長 31.27%，主要得益于公司產能持續提升和前期訂單充足的雙重效應。

2021年前三季度公司實現歸母凈利潤 1 億元，同比增長 24.47%，持續維持盈利高成長。

公司產品結構不斷改善，高附加值產品占比逐年攀升。

公司綜合毛利率長期維持在 30%，其中通信器件和消費電子系列產品毛利率優勢明顯。

2020年公司通信器件用電子陶瓷外殼毛利率 31.12%，營收占比高達 78.56%，是公司毛利貢獻的主力軍。

在維持通信電子陶瓷外殼高占比的基礎上，公司進一步提高消費電子系列產品占比，2021 年 H1 消費電子系列產品營收占比 8.24%，同比增加 171.05%。隨著產品結構不斷改善，高附加值產品占比提升，公司毛利將進一步提升。

公司長期保持較為******的凈利率。

對比行業可比公司三環集團、欣天科技、電連技術、明陽電路和華正新材，自2018年以來公司凈利率穩居前，銷售費用率長期維持在較低水平，并呈現持續降低的趨勢。

2020年公司銷售費用率 0.80%，2021 年 Q1-Q3 公司銷售費用率繼續下降至 0.69%。

2. 電子陶瓷應用空間廣闊，國產替代率不斷提升

電子陶瓷是指應用于電子工業中制備各種電子元件、器件的陶瓷材料，是采用人工精制的無機粉末為原料，通過結構設計、******的化學計量、合適的成型方法和燒成制度而達到特定的性能，經過加工處理使之符合使用要求尺寸精度的無機非金屬材料。

與傳統材料相比，陶瓷材料具有耐高溫、耐磨損、耐腐蝕、重量輕等優異性能，廣泛應用于電子工業中制備各種電子元器件，是電子元器件制造不可或缺的基礎材料。

2.1. 電子陶瓷封裝性能優異，終端應用市場廣闊

封裝是光電器件制造的關鍵工藝，直接影響到器件的性能、可靠性與成本。對于電子封裝而 言，其主要功能包括四個方面：

1）保護芯片防潮、防塵、防震，有時還需要進行氣密封裝；

2）電互連，滿足供電、信號傳輸，甚至現在還有一些智能控制需求；

3）功率器件涉及到散熱，需要器件的封裝基板導熱、耐熱、熱匹配性能比較好，維持它正常工作所需要的壽命要求；

4）對于光電子器件還需要出光來降低光損耗，提高出光效率。

常用的基板材料包括有塑料、金屬和陶瓷，陶瓷材料為大功率、高密度、高溫及高頻器件封裝的******。

塑料基板材料具有價格低廉、工藝成熟以及易加工等特性，但其導熱性導電性較差、熱膨脹系數與器件匹配度低，難以滿足中高端封裝需求。

金屬基材較早應用到電子封裝中，因其熱導率和強度較高、加工性能較好，至今仍在研究、開發和推廣，但是傳統金屬基封裝材料的熱膨脹系數不匹配，密度大等缺點妨礙其廣泛應用。

陶瓷基材相對于塑料和金屬，其優勢在于：

1）低介電常數，高頻性能好；2）絕緣性好、可靠性高；3）強度高，熱穩定性好；4）低熱膨脹系數，高熱導率；5）氣密性好，化學性能穩定；6）耐濕性好，不易產生微裂現象。因此，陶瓷材料成為大功率、高密度、高溫及高頻器件封裝的******。

2.2. 電子陶瓷應用廣闊，下游景氣需求放量

電子陶瓷材料位于產業鏈中游，主要包括：陶瓷外殼、陶瓷基座、陶瓷基片、片式多層陶瓷電容器陶瓷、微波介質陶瓷等。

電子陶瓷產業鏈上游包括電子陶瓷基礎粉、配方粉、金屬材料、化工材料等。電子陶瓷原材料成本占比較大，材料配方、粉體性能管控是核心環節之一。

國內電子元器件市場增勢強勁，公司頭部趨勢日益彰顯。

電子元器件是電子陶瓷重要的下游市場，受益國內汽車電子、互聯網應用產品、通信、智能手機、面部識別、AR 產品的起勢和需求釋放，中國電子元件市場快速發展。

據中國電子元件協會統計，2020 年（第 33 屆）中國電子元件百強企業營收總計高達 5899.46 億元，同比增長 13.64%，實現利潤總額 401 億元，與上屆同比增長 2.12%。

受經濟形勢嚴峻和下游市場低迷影響，電子元器件行業利潤增長放緩，但龍頭企業營收增勢不減，行業集中度不斷提升，強者恒強的趨勢將日益明顯。

未來隨著疫情恢復，下游市場需求回暖，電子元件行業或有望重回高增長態勢。

電子陶瓷產業鏈下游主要是電子元器件，***終應用于終端產品。

電子陶瓷材料憑借其良好的性能優勢，廣泛應用于通信、工業激光、消費電子、汽車電子等應用領域。

受益于下游的快速發展，電子陶瓷市場規模日益增長。

根據觀研天下數據可知，2015 年全球電子陶瓷 市場規模 212.6 億美元，2019 年達到 241.4 億美元（1557 億元人民幣），CAGR 為 4.33%。

國內電子陶瓷市場進入快速發展階段，國內增速遠超全球。我國電子陶瓷產業規模總體偏 小，技術含量高的電子陶瓷器件生產水平與發達******仍存在較大差距。根據頭豹研究院數據顯示，2019 年中國電子陶瓷行業市場規模為 657.7 億元，2014-2019 年 CAGR 達 13.7%。

未來隨著 5G 通信的商業化與數據中心的建設，電子元器件、新能源燃料等領域的需求增 加，疊加電子陶瓷國產替代趨勢，頭豹研究院預計中國電子陶瓷行業市場規模將繼續保持高速增長態勢，2023 年有望超過 1145 億元。

國內電子陶瓷外殼市場不斷擴張，國產替代率逐步提升。

單一考慮國內電子陶瓷封裝產業，雖與國際市場規模仍有差距，但國內增長率強勁，超過整體行業增速。部分國內電子陶瓷外殼企業的技術水平已接近國際領先水平，伴隨著 5G 技術的革新，新能源燃料、智能設備等領域的需求釋放，國產替代率將進一步提升。

2.3. 宏觀政策助力產業發展，國產替代空間前景廣闊

近年來國內出臺大量宏觀政策助力產業轉型升級，電子陶瓷行業作為電子元件產業的基礎產業，受益宏觀政策發展前景廣闊。

2015年 5 月，中信部出臺《（中國智造 2025）重點領域技術路線圖》，明確將電子陶瓷列為關鍵戰略材料。

2016年 11 月，******發改委發布《十三五******戰略性新興產業發展規劃》，提出 2020 年力爭使國內多種新材料品種進入全球供應鏈，重大關鍵材料自給率達到 70%以上。

一系列政策利好國內電子陶瓷產業鏈和國內頭部企業，為電子陶瓷行業的發展保駕護航。

國產聚焦中低端市場，高端產品和原材料依賴進口，高端市場替代空間廣闊。

2019年日本、美國、歐洲在全球電子陶瓷市場處于領先地位，占據全球 90%的市場份額。

日本陶瓷產業產品種類豐富、應用面廣、產量高，占據全球 50%的市場份額；美國電子陶瓷產業技術進步快，技術較為前端，但在產量上不及日本，占據全球 30%的市場份額；歐洲電子陶瓷產業基本占據全球10%的市場份額；而國內企業則主要瞄準中低端電子陶瓷市場，高端市場的國產替代有很大上升空間。

同樣，作為電子陶瓷生產的基礎材料，電子陶瓷粉體的生產也主要集中在日、美公司。

3. 下游需求景氣高企，帶動陶瓷材料需求增長

3.1. 光器件領域：5G 大規模建設正當時

3.1.1. 光通信市場規模不斷擴張

光通信器件用外殼，作為光電器件重要組成部分，其技術水平直接制約光纖系統的整體發 展。

公司產品包括 Butterfly 外殼、TOSA 外殼、ROSA 外殼、光接收組件外殼、光開關外殼等，傳輸速率覆蓋10G/25G/40G/100G，產品種類覆蓋全部光通信器件產品。

受益 5G 大規模建設，國內光通信通市場快速擴張。受益國內寬帶全覆蓋以及 5G 技術覆蓋政策推動，在國內外環境共振下，中國逐漸成為全球光通信器件主要生產和研發基地。

中國光通信產業市場規模逐年增長，雖然在2019年出現下滑，但伴隨 5G 網絡的大規模建 設，根據前瞻產業研究院數據顯示，預計2025年國內光通信市場規模將達到 1700 億，有望實現12%的年復合增長率。

光線纜、光設備高景氣，拉動光器件、光模塊需求激增。

******正戰略性加大 5G 基站建設速度，根據 5G 產業發展白皮書（2020）數據顯示，預計 2030 年我國 5G 基站數將達到 1500 萬個，國內光通信產業的高速發展下，光線纜、光設備光線纜等產業基礎器件的需求將進 一步提升，促進中游光器件、光模塊的需求激增。

根據 Lightcounting 數據顯示，全球光模塊市場快速成長，2020 年全球光模塊市場規模為 80 億美元，預計 2026 年有望達到 145 億美元，實現 13%的年復合增長率。

我國成為全球光通信重要生產基地，全面國產替代化正當時。

1）在光纖光纜的傳統優勢領域，我國建成了全球***大的光纖網絡，自 2017 年我國出光纖光纜貨量占據全球市場 50% 以上，2019年在低價情況下仍實現 329.6 億元產值。

2）在光模塊、光器件領域，以武漢 光谷為代表，正實現 5G 光模塊的大規模量產。2020年全球排名前十的光器件廠商中有 4 家中國企業，合計占據 22.94%的市場份額。

在 5G 和 400G 大趨勢下，全球光模塊競爭格局將進一步改變，國內廠商快速推出新品，縮短******時間，400G 產品出貨量穩步增長，以中際旭創為代表逐漸實現對海外供應商的國產替代。

3.1.2. 光通信器件外殼需求釋放

隨著光通信器件及模塊市場規模的增長，以及國內外光通信器件企業在中高端光通信器件領域的加速布局，作為關鍵部件之一的光通信器件外殼需求也隨之增長。

光器件封裝工藝包括氣密性封裝和非氣密封裝。

其中，氣密性封裝優勢是抗侵蝕能力強，穩定性高，缺點則是部件多，成本較高；一般用于產品迭代周期長的電信領域。例如，迭代周期大于 7 年的 3G/4G/5G 產品中，至少需要光模塊的設計壽命在 10 年以上，通常采用高可靠性氣密性封裝。其中，氣密性封裝方式主要包括同軸、蝶形和 BOX 封裝；非氣密性封裝方式的典型代表則是 COB 封裝。

（1）同軸封裝：

激光器安裝于小型熱沉（散熱片），通過金絲與電氣引腳連接，其上再封裝金屬管帽和用于透出激光的密封窗。TO-CAN 封裝體積緊湊成本相對較低，但其缺點是體積過小，難以加裝更大的散熱器件，不適合大功率大電流長距離場景，通常應用于 10km 10G/25G 的電信市場，如基站前傳、家庭寬帶等領域。

（2）蝶形封裝：

為解決大功率需求，可采用蝶形封裝，在更大的熱沉（有更高溫控需求的還可以選配 TEC 溫控）上安裝激光器，透鏡、隔離器等光學器件同樣安裝在金屬外殼內。蝶形封裝是激光器+光路的全部封裝，相當于 OSA，比 TO-CAN 更高級的器件。

（3）BOX 封裝：

BOX 封裝是蝶形封裝的一種特殊形式，主要針對多通道需求。在一個封裝內，集成多個激光器，通過一根光纖對外傳輸，適用于對溫度控制、氣密性可靠性等有較高要求的場景。

（4）COB 封裝：

非氣密封裝產品可靠性和精度往往低于氣密性封裝，且工作壽命較短。因此非氣密性封裝通常應用于迭代周期僅 3-4 年、機房溫度恒定的數據中心領域。COB 封裝是典型的非氣密性封裝，將光芯片直接貼/焊在線路板上，通過環氧樹脂等膠水進行簡單的密封保護，減少了大量輔助器件，節約成本的同時提高集成度。

電子陶瓷作為光電器件重要部分的外殼，其技術水平直接制約光通信整體發展。

在光纖通信網絡方面，核心骨干網正在由 100Gbps 向 400Gbps 發展。

光通信器件的技術發展趨勢是高速、小型化，即單元比特成本降低，傳輸速率越來越高。

目前光通信器件傳輸速率達到 100G，將來有望突破 400G，產品銷售額也將成倍增長。

光通信器件的高速發展將進一步擴大外殼的市場需求，作為光通信器件的重要組成部分，通信器件用電子陶瓷外殼將在更多電子領域得到廣泛應用。

未來全球光通信器件市場規模有望不斷擴張，光通信用電子陶瓷外殼需求隨之增長。

中瓷電子先后推出了光通信器件外殼（Butterfly、TOSA、ROSA 等類型），有望進一步搶 占市場。

此外，公司已經可以設計開發 400G 光通信器件外殼，與國外同類產品技術水平相當。

公司光通訊器件外殼為金屬墻-陶瓷絕緣子結構，為器件提供電信號傳輸通道和光耦合接口，提供機械支撐和氣密保護，解決芯片與外部電路互連，可安裝 50 歐姆特性阻抗傳輸接頭，應用于 2.5Gbps、10Gbps、25Gbps、40Gbps、100Gbps 傳輸速率。

公司產品包括 14 引線蝶型外殼、10-100Gbps 傳輸 TOSA 外殼、10Gbps/100Gbps 傳輸接收器外殼、Mini-Pin 結構外殼、Mini-Dil 結構外殼、大功率激光器外殼系列，主要應用于光器件氣密性封裝領域，對應電信光模塊市場，國產替代空間廣闊。

3.2. 功率半導體：三代半導體高速發展，推動陶瓷外殼需求增長

無線功率器件包括硅雙極型晶體管、LDMOS 功率管和三代半導體 GaN 功率管等，是移動 通信基站和移動終端的核心器件。

隨著 4G/5G 系統的發展,基站的數目也將急劇增加，LDMOS 功率管和三代半導體 GaN 功率管將成為基站***具競爭力的******器件。

此外，隨著北斗衛星的頻繁發射，手持式、車載式、機載式、船載式、嵌入式等北斗導航系統終端應用越來越普及。

每個終端要實現與空間衛星的通信，其發射通道的無線功率器件至關重要。

根據中商情報網數據顯示，2020 年全球功率半導體市場規模為 143 億美元，中國市場規模為 56 億美元。

LDMOS 占據傳統主流，GaN 在高頻領域優勢明顯。

目前，射頻市場主要有 3 種技術：GaAs， LDMOS 以及 GaN 工藝。

從終端應用場景看：在高功率（25W+）+高頻率（3GHz+）的工作環境中，GaN 是******選擇；在更高頻率（30GHz+）的工作環境中，GaAs 是******選擇；在低頻率（3GHz-）的工作環境中，受益價格優勢和高技術成熟度，LDMOS 器件是更優選擇。

而在相對高頻率（3-30GHz）的工作環境中，GaAs 是目前更有性價比優勢的選擇，但 GaN 因其技術進步和應用范圍的拓展，正不斷縮小單瓦價差。

在傳統無線基礎設施領域中 LDMOS 占據主導地位，但在高頻領域 GaN 正快速崛起，GaN 出貨量已逐步超越 LDMOS。

5G 建設正當時，無線功率器外殼需求加速釋放，GaN 或成***大受益者。

作為基站器件*** 有力的競爭者，隨著 4G/5G 大規模建設，LDMOS 和 GaN 功率管需求加速釋放。同時，5G 建設需要大規模 MIMO 和 Sub-6GHz 部署，GaN 兼具高功率密度+小型化降本優勢，成為 實現 5G 的關鍵技術，或將成為***大受益者，推動第三半導體的技術進步和需求釋放。

我國經過多年努力，在無線功率器件技術領域取得了很大的成績。

但是由于成本、批產能力、一致性等原因，在通信基站、北斗終端普及應用等方面，無線功率器件主要還是依賴進口，國內通信設備制造商均大量采購進口器件。2020 年中國第三代半導體整體產值將接近 7100 億元。

公司背靠中國電科，劍指三代半導體領域。公司實際控制人中國電科深耕半導體領域，自2017年不斷推出三代半導體相關設備，2021 年 3 月子公司電科裝備成功發布三代半導體關鍵制造設備立式 LPCVD（低壓化學氣相淀積），******************，形成三代半導體局部成套能力。中國電科加速突破核心技術，支撐中國產業供應鏈，賦能公司在三代半導體領域快速發展并追趕國際水平。

3.3. 紅外探測器：熱成像市場規模達 66.8 億，核心器件探測器需求提升

根據中商情報網數據顯示，2020 年中國紅外熱成像市場規模達到 66.8 億美元，預計 2021 和2025年市場規模將進一步擴張至76.8和123.4億美元，2021-2025年CAGR為12.59%。

中國紅外熱成像市場按應用領域可劃分為兩類：

軍用紅外熱成像和民用紅外熱成像。軍用方面，單兵、陸地武器、飛行武器和海軍艦艇均需要紅外熱像產品，隨著國防現代化進程的加快，我國軍用紅外熱成像裝備正處于快速增長時期。

2020 年軍用紅外熱成像市場規模達到 42.2 億美元，預計 2021 年其市場規模將達到 47.3 億美元。

民用方面，2020 年中國民用紅外熱成像市場規模達到 24.6 億美元，未來預計民用紅外熱成像市場規模將會保持持續穩定增長的態勢，預計其市場規模將于 2021 年達到 29.6 億美元。

紅外探測器是一種對紅外輻射敏感的器件,它將紅外輻射轉換成電信號,是紅外熱像儀成像系統中的核心。

紅外探測器的發展水平直接決定了紅外熱像儀的測溫精度跟測溫速度。公司主要產品是配套紅外探測器用陶瓷外殼，電子陶瓷外殼具有氣密性好，能提供較好的物理支撐、電通路、熱通路等優點。

從產品制造方面看，相對于金屬外殼，電子陶瓷外殼應用于紅外探測器，可顯著減小探測器的體積和重量，減少制造成本。

隨著紅外探測器在電力、建筑、執法、消防、車載等新應用領域的不斷擴大，其在民用市場消費額將快速增長。

3.4. 工業激光器：2014-2019 年全球工業激光器年復合增長率為 18.3%

全球激光應用領域日益廣泛，除了輕工業、汽車、動力及能源等傳統領域外，逐步向電子制造、通訊、醫療美容等新興領域發展。

2020 年雖然新冠疫情蔓延導致一些地區經濟衰退以及社會和政治動蕩影響，但全球激光器市場仍然保持了較為穩定的增長。

根據 Laser Focus World 數據顯示，2020 年全球激光器市場總收入為 165 億美元。

隨著全球制造業的不斷創新與升級，激光器大量投入工業生產中。

根據 Laser Focus World 數據顯示，全球工業激光器市場規模由 2014 年的 26.3 億美元增長至 2019 年的 51.5 億美元。

其中，光纖激光器成為全球工業激光器市場主流產品，2020 年總收入 27.17 億美元，占比高達 52.68%，成為全球激光技術發展的主流方向。

國產光纖激光器增勢迅猛，拉動配套陶瓷外殼需求增長。

激光技術是多國政府重點扶持的******戰略新興產業，特別是光纖激光器增長迅猛，帶動陶瓷外殼快速發展。

目前大功率光 纖激光器核心技術雖仍掌握在德國 IPG、英國 SPI 等國際公司手中。近幾年國內激光行業 公司推進技術研發及市場拓展，已爭奪部分光纖激光器市場。

據 Laser Focus World 統計， 2020 年中國光纖激光器市場規模為 13.8 億美元，國產比例為 56%（約 7.73 億美元）。

工業激光器行業快速發展、需求激增及國產化趨勢確立，促進工業激光器用電子陶瓷外殼產 銷順勢上行。

公司對接國內龍頭客戶，積極擴張國際市場。公司開發的大功率激光器外殼產品覆蓋 10W-300W 光纖耦合的半導體激光器外殼，產品高引線強度高且為氣密封裝，電性能、可靠性達到國際水平。

經過多年的積累，公司在該領域的主要客戶已經包括銳科激光、IPG、 Nlight 等公司。

在維持好現有合作伙伴關系的條件之下，公司還將大力推進基板的研發和市場的開拓，努力挺進國際市場，開發德國 Trumpf（通快）、德國 DILAS（帝納斯）國際知名公司。

3.5. 消費電子陶瓷外殼及基板：多維度下游市場推動需求擴張

公司消費電子陶瓷產品包括 5G 通信終端模塊外殼、聲表晶振類外殼、3D 光傳感器模外殼 等，通過對消費電子陶瓷外殼及基板的批量化供貨，公司提升了在電子陶瓷系列產品的優勢地位。

聲表濾波器方面：

聲表濾波器外殼能夠為芯片提供安裝平臺、提供氣密性保護和實現電路互聯，每個濾波器需要一個外殼對其進行保護。我國已成為手機生產銷售的大國，國內手機市場對手機濾波器需求量較大。

根據中國信息通信院統計，2019 年我國手機出貨量為 3.89 億部，其中 3G 手機出貨量占比 0.01%，4G 手機出貨量占比 92.29%，5G 手機出貨量占 比 3.54%，則 3G 手機濾波器需求量為 110.20 萬個，4G 手機濾波器需求量為 161.55 億個， 5G 手機濾波器需求量為 9.23 億個。

晶振方面：

晶體諧振器/振蕩器是各種電子產品中必不可少的頻率元器件，大到通信電臺、程控電話交換機、無線電綜合測試儀、移動電話發射臺、GPS、遙控移動設備，小到電腦、時鐘、玩具、藍牙等，幾乎 90%的電子設備中都有用到晶振。晶振產品的上游行業是壓電材料、陶瓷及金屬封裝外殼產業，下游產業是電子元件及其模塊生產產業，其終端應用產業包括汽車電子、智能手機等終端、5G 通信、物聯網、電視等家用電器等。

3D 光傳感器模塊外殼：

尺寸信息，其通常由多個攝像頭+深度傳感器組成。3D 攝像頭可實現實時三維信息采集，為消費電子終端加上了物體感知功能，從而引入人機交互、人臉識別、三維建模、增強現實（AR）、安防和輔助駕駛等多個應用場景。如果以華為、OPPO、VIVO、三星等為首的高端機型快速響應與普及計算，每年全世界消費 10 多億部智能手機，如每部手機嵌入 2-3 顆 VCSEL 激光器件，則 VCSEL 激光器市場規模將達 20-30 億顆。

未 來，3D 光傳感器模塊不僅在手機、消費性電子等領域凸顯優勢，還可以用于人臉識別、 3D 感測、手勢偵測和虛擬現實 VR/AR/MR 等，市場空間或將進一步打開。

氮化鋁陶瓷基板領域：

高功率的 LED 積聚的熱能大部分是以熱傳導的形式散出，因此其對于散熱要求相當苛刻。

目前單芯片 1W 大功率 LED 已產業化，3W、5W，甚至 10W 的單芯片大功率 LED 也已推出，并部分走向市場。

這使得超高亮度 LED 的應用面不斷擴大，首******入特種照明的市場領域，并向普通照明市場邁進。

由于 LED 芯片輸入功率的不斷提高，對這些功率型LED的封裝技術提出了更高的要求。

而傳統的PCB板無法承載高功率的熱能，氮化鋁陶瓷具有良好的導熱和絕緣性能，能夠提高 LED 功率水平和發光效率。功率 LED 已經在戶外大型看板、小型顯示器背光源、車載照明、室內及特殊照明等方面獲得了大量應用，市場持續看好。

此外，氮化鋁基板類產品還可以應用于光電外殼的基板、功率激光器外殼的熱沉等領域。

4. 依托自主核心技術，打造中國京瓷

4.1. 關鍵環節自主可控，鑄就核心競爭力

電子陶瓷技術壁壘主要在電子陶瓷新材料、半導體外殼仿真設計、生產工藝等環節。電子陶瓷新材料包括從陶瓷粉體性能的管控、材料關鍵配方等方面，需要長期的實驗、檢測和數據積累、分析。

（1）目前，氧化鋁陶瓷是目前***成熟的陶瓷基片材料，占陶瓷基片總量的 80%以上，但熱導率相對較低，熱膨脹系數較高，一般應用在汽車電子、半導體照明、電器設備等領域。氮化鋁陶瓷基片除了成本較高外，其綜合性能優于氧化鋁陶瓷，是一種非常理想的電子封裝基片材料，尤其適用于導熱性能要求較高的領域。

（2）氮化硅陶瓷被認為是一種很有潛力的功率器件封裝基片材料。但是其制備工藝復雜， 成本較高，熱導率偏低，主要適合應用于強度要求較高但散熱要求不高的領域。

（3）氧化鈹粉體有劇毒，且燒結溫度高達 1900 度以上，高生產成本限制了氧化鈹的推廣 應用。但在某大功率、高頻半導體器件以及航空電子設備和衛星通訊中，為了追求高導熱和理想高頻特性，仍在采用氧化鈹陶瓷基片。

氧化硼材料具有較好的綜合性能，但沒有突出的優點且價格昂貴，與半導體材料熱膨脹系數不匹配，目前仍處于研究中。

公司已自主掌握三種陶瓷體系，包括 90％氧化鋁陶瓷、95％氧化鋁陶瓷和氮化鋁陶瓷以及與其相匹配的金屬化體系，滿足新一代無線功率器件外殼散熱和可靠性需求。

電子陶瓷工序長門檻高，生產環節需要長時間技術積累。

生產工藝的成熟，包括產品數據的積累、質量管控、成品率穩定，是一個逐步實現批量化生產的過程。在工藝技術方面，公司具有全套的多層陶瓷外殼制造技術，包括原材料制備、流延、沖孔沖腔、金屬化印刷、層壓、熱切、燒結、鍍鎳、釬焊、鍍金等技術。

公司建立了完善的氧化鋁陶瓷和氮化鋁陶瓷加工工藝平臺，擁有以流延成型為主的氧化鋁多層陶瓷工藝、以厚膜印刷為主的高溫厚膜金屬化工藝、以高溫焊料為主的釬焊組裝工藝以及以電鍍、化學鍍為主的鍍鎳、鍍金工藝。

半導體外殼仿真設計，包括對外殼的電學性能、力學性能、熱學性能等協同仿真設計，需要長期的經驗積累。

公司擁有******的設計手段和設計軟件平臺，可以對陶瓷外殼結構、布線、電、熱、可靠性等進行優化設計。

公司已經可以設計開發 400G 光通信器件外殼，與國外同類產品技術水平相當；具備氧化鋁、氮化鋁等陶瓷材料與新型金屬封接的熱力學可靠性仿真能力，滿足新一代無線功率器件外殼散熱和可靠性需求；實現氣密和高引線強度結構設計，開發的高端光纖耦合的半導體激光器封裝外殼滿足用戶要求。

公司具備電子陶瓷一體化生產能力，在粉體材料、仿真設計、生產工藝等關鍵環節均實現自主可控，開創了我國光通信器件電子陶瓷外殼產品領域，打破了國外行業巨頭的技術封鎖和產品壟斷。

除了光通信用電子陶瓷以外，公司相關產品在工業激光器、消費電子、汽車電子件等領域均實現突破。

4.2. 對標京瓷，公司成長空間廣闊

對標京瓷，公司業務體量較小，未來有望逐步趕超。電子陶瓷行業內主要公司包括日本京 瓷、日本 NGK/NTK 及三環集團。京瓷是全球規模***大的******陶瓷供應商，業務覆蓋全面， 其中與公司競爭的產品包括各類陶瓷外殼、陶瓷基板等。

日本京瓷2020年年度報告顯示，公司營業收入為人民幣1048.08億元，歸母凈利潤為人民幣 70.60億元。其中半導體零部件收入為218.25億元。

根據中瓷電子2020年數據顯示，公司營業收入為8.16億元，未來國產替代空間較大。

從兩家公司營業收入增速角度來看，2016-2020年中瓷電子收入增長顯著快于京瓷。我們認為，未來公司有望實現加速發展，市場份額呈現逐步提升趨勢。

4.3. 背靠中電十三所，持續賦能公司成長

公司的控股股東為中國電科十三所，持股比例49.68%。

中國電科十三所是我國兼具規模、技術和完善配套結構的綜合性半導體核心電子器件研究單位。

中電十三所聚焦于五大技術領域（微電子、光電子、微電子機械系統、半導體高端傳感器和光機電集成微系統）和諸多基礎支撐領域（電子封裝、材料和計量檢測等）。

中電十三所在半導體領域的技術成熟，人才儲備充沛，科研生產能力強，供應鏈體系完善：

1）技術方面，十三所建立了從材料、設計、工藝、測試到封裝完全自主可控的技術體系；

2）人才方面，十三所現有員工 7000 余人，其中中高級技術職稱 577 人，集團首席科學家 2 人，首席專家 3 人，享受國務院特殊津貼專家 7 人，******百千萬人才工程 1 人；

3）科研方面，十三所擁有 2 個科研生產區、4 大事業部、5 個創新中心、12 個控股公司和 9 條國內******的研制生產工藝線 4）供應鏈體系方面，十三所形成了從芯片、組件到集成微 系統的產品供應鏈。

通信資產擬注入，助力公司切入氮化鎵芯片賽道。

2022年1月29日公司公告，擬發行股份收購中國電科十三所持有的氮化鎵通信基站射頻芯片業務資產及負債，博威公司**** 股權，國聯萬眾****股權。

此次資產注入，將形成縱向一體化產業鏈整合，公司或將享受氮化鎵芯片業務的價值重估。

中瓷電子是中電十三所******上市公司，與其余 7 家公司核心業務部分耦合。

中瓷電子是中電十三所******上市公司，是其重要平臺。中電十三所直接控制其他 7 家公司，部分主營業務與公司產品耦合，形成上下游關系。

5. 盈利預測和估值

盈利預測：

公司是國內高端電子陶瓷外殼龍頭企業，產品主要應用領域為光通信、消費電子、工業激光器、汽車電子領域。

受益下游各領域景氣度高企，公司將產能分配至高毛利業務，預計2021-2022年綜合毛利率有望逐步提升，推動公司利潤率進一步提升。不考慮通信資產注入的情況下，我們預計公司 2021-2023年歸母凈利潤分別為1.42/1.94/2.63億元。

估值：

我們選取與公司所處行業和產品相關上市公司等進行比較，相關可比公司業績預測采用 wind 一致預期，可比公司 2021-2023 年平均市盈率分別為 47/37/29 倍。

由于公司定位高端電子陶瓷市場，突破技術封鎖實現進口替代，且具備縱向一體化整合產業鏈能力，給予一定估值溢價。

6. 風險提示

1）國際貿易摩擦相關風險：

2017-2020 年全公司外銷收入占主營業務收入比例分別為 40.14%、37.71%、27.80%及 22.77%，出口業務在公司主營業務構成中具有較大重要性。若未來公司其他主要客戶所在******或地區的進口政策發生重大不利變化或國際形勢出現重大緊張局面，或我國與這些******或地區之間發生重大貿易摩擦或爭端，將可能對公司出口業務造成不利影響。

2）市場競爭加劇風險：

在國外巨頭環伺、國內同行紛紛加大投入的格局下，如果公司不能持續保持技術領先和產品質量優勢，將會在越來越激烈的市場競爭中失去競爭優勢，導致公司市場占有率下降。

3）技術更新換代的風險：

公司現階段產品主要應用于光通信、無線通信等領域，未來三年將有效拓展消費電子領域，該等領域產品、技術更新換代速度較快，對其上游供應商的同步開發水平亦提出了較高要求。如果公司技術研發、創新拘泥于現有產品、技術而出現滯后，甚至偏離市場需求的情況，則會影響其未來發展的持續性和穩定性。

4）疫情引發的經營風險：

新冠疫情對于電子行業的整體影響尚難以準確估計，如果疫情在全球范圍內蔓延且持續較長時間，則將對全球電子行業產業鏈造成沖擊，從而對發行人的生產經營帶來不利影響。

5）資產收購不及預期的風險：

本次交易的籌劃及實施過程中，交易雙方采取了嚴格的保密措施，但不排除有關機構和個人利用關于本次交易的內幕信息進行內幕交易的可能，因此本次交易存在因公司股價異常波動或異常交易可能涉嫌內幕交易而被暫停、終止或取消的風險。

本次交易標的股東數量較多，流程復雜，后續交易對方的溝通工作將對本次交易能否順利推進產生重要影響。在交易審核過程中，交易各方可能需要根據監管機構的要求或因市場政策環境發生變化等原因不斷完善交易方案，若無法達成一致，本次交易存在取消的風險。

6）近期股價出現波動的風險：

公司股票于2022年2月7日、8日、9日連續三個交易日內日收盤價格漲幅偏離值累計超過20%，屬于股票交易異常波動。公司近期股價波動幅度較大，敬請廣大投資者注意二級市場交易風險，理性投資。

—————————————————————

請您關注，了解每日***新的行業分析報告！

報告屬于原作者，我們不做任何投資建議！

如有侵權，請私信刪除，謝謝！

獲取更多精選報告請登錄【遠瞻智庫官網】或點擊：半導體2022年度策略分析報告：智能應用同風起，自主可控會有時-為三億人打造的有用知識平臺